宏觀及原油不時擾動、東南亞棕油進入減產季、國內豆棕供需結構異化，多因素制約下棕油還有機會嗎？

一

【資料圖】

原油重心下移引發生柴利潤收縮

原油市場消息不斷，盡管OPEC+ 在12月會議上增加產量50萬桶/天的消息得到中東主產國緊急否認，然而原油盤中仍降至年內低位。目前市場等待G7集團宣布俄羅斯石油價格上限水平，不過各國對價格水平仍存分歧，俄羅斯也會采取對等措施；加之市場因俄烏局勢和部分國家疫情反彈對原油消費前景的擔憂，布油及WTI原油不同程度重心下移。一方面打壓整個市場情緒，另一方面價格回落引發生柴利潤收縮，POGO已有此前的-400至-300美元/噸反彈至-150美元/噸附近。利潤的收縮或減緩印尼B40的實施。

宏觀市場，美聯儲11月FOMC貨幣政策會議紀要公布，大多數官員認為在連續4次加息75個基點后應放緩加息步伐，12月加息50個基點的概率增加。不過目前美通脹仍在較高水平，短期宏觀政策的不確定性仍施壓大宗商品市場。

二

減產與出口放緩并存，印尼庫存回落至常規區間、馬來庫存或見頂

印尼去庫政策取得顯著成果，截止9月棕櫚油庫存回歸至常規區間的400萬噸，加之生柴行業基金充足及有生產利潤，給予印尼在11月后半月調高毛棕參考價恢復征收出口專項稅的底氣。后續產地或有政策主導轉向供需主導。進入4季度印馬降雨明顯增多，棕櫚油進入減產季，高頻數據顯示11月東南亞棕櫚油產量下降。而出口市場則相對復雜，一方面是主產國之間的競爭，在印尼恢復出口專項稅征收之前貿易商加快出口，ITS數據顯示10月印尼棕櫚油出口量高達500多萬噸，不過隨著出口專項稅征收，出口成本增加，印馬毛棕FOB價差較前期拉大，將使得11月及之后的出口需求向馬來轉移，高頻數據顯示11月馬棕出口環比增加；另一方面中印等主消國高庫存及印度提高棕櫚油進口基礎價等削弱產地整體出口需求。綜合產量和出口情況，我們認為11-12月印尼棕櫚油庫存進一步下滑空間不大，而馬來棕櫚油庫存或在10-11月見頂。

對于產地來說，隨著政策的邊際影響減弱，在供需不發生大的變動的情況下，節前將難以引發內外盤棕櫚油單邊趨勢性行情。

三

國內豆棕油供給結構差異

國內豆棕油結構差異在原料進口及庫存上均有體現。

原料方面，截止10月作為豆油原料的大豆進口持續低迷狀態，6-10月各月進口量均處于歷年同期低位，這也導致國內港口大豆庫存及油廠大豆庫存紛紛降至歷年同期低位，即使油廠壓榨出現相對可觀的利潤開機率依然維持比較低的水平；不過隨著油廠榨利出現，11月始大豆到港增加，市場預期11月國內進口拐點到來，國內大豆供應的緊張格局將緩和。棕油，隨著2季度進口利潤的出現，6月起棕櫚油進口一改前半年低迷狀態，食用棕櫚油進口量一度攀升至60多萬噸，且市場預期11月食用棕櫚油進口量仍高達45萬噸以上；不過目前11月及之后棕櫚油進口利潤已降至-300元/噸左右，整體買船積極性不高，后續幾個月棕櫚油進口量將回落。

庫存方面，先來看豆油，此前油廠壓榨開機率較低且下游階段性備貨，雖無太大亮點，但供需差異仍使得豆油庫存難以突破80萬噸，導致沿海部分地區豆油基差一度攀升至1800元/噸。不過隨著11月大豆到港增加，油廠周度壓榨量有望從150多萬噸上升至200萬噸；而下游盡管面臨元旦及春節備貨，但消費整體受疫情爆發的拖累，季節性消費旺季或打折扣，短期豆油庫存難以累積，但中期存反季節性累庫的可能。棕櫚油方面，消費不僅受疫情影響，溫度下降亦拖累棕櫚油需求，其整體消費狀況將不及豆油；且隨著到港增加，棕櫚油累庫尤其是8月初至今庫存增幅高達60多萬噸，目前國內90多萬噸的棕櫚油庫存已完全改變之前的供應格局；棕櫚油基差降至0附近。整體來看，中短期豆油庫存結構或有轉變；棕櫚油將繼續累庫不過幅度放緩，但整體庫存壓力將持續釋放。

總體而言，2022年的油脂市場受宏觀和產業的雙重影響，且當前宏觀及原油市場的擾動仍未減弱。產地或有政策專向供需，但仍面臨減產和出口下滑的博弈；國內供應寬松已成定局，旺季消費與疫情反復和低氣溫拉鋸，加之油脂間相互影響，產業因素相對糾結。結合宏觀，節前若原油未進一步大跌，棕櫚油大概率寬幅震蕩，高拋低吸參與；若原油有效破位，棕櫚油逢高跟盤操作。

（文章來源：美爾雅期貨）