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文：天風宏觀宋雪濤/聯系人張偉
2023年1月5日，央行、銀保監會發布《關于建立新發放首套住房個人住房貸款利率政策動態調整長效機制的通知》（下稱“《通知》”），允許新房價格環比、同比均連續3月下降的城市，階段性維持、下調或取消首套貸利率下限。自從2021年9月29日房地產金融工作座談會召開以來，一系列房地產支持性政策陸續推出已有一年多時間，期間供給側鼓勵融資、需求側放松或取消限制的政策數量不斷增加，但核心指標商品房銷售面積依然低迷。
對于這一政策能起到何種效果？我們有幾點判斷：
第一點，從《通知》的內容來看，政策“支持剛需購房”的同時，依然堅持了“房住不炒”的基調。
首先，《通知》只針對首套住房的房貸利率下限，并不涉及二套及以上的住房，作用范圍僅面向剛性購房需求。其次，《通知》明確了如果后續評估過程中“新房售價同環比均連續3月上漲”，則應在下一季度起恢復執行全國統一的首套房貸利率下限，即政策在遏制房價連續下跌的同時，也在防范房價持續上漲，并未放開對投機性需求的約束。
第二點，按照“新房售價同環比均連續下跌月數”的標準來看，當前商品房銷售壓力超過了2012年，但尚未達到2014-2015年的程度。
根據《通知》要求，截至2022年11月，70個大中城市當中符合“新房售價同環比均連續3個月下跌”標準的城市共有38個，占54%。
2012年商品房銷售壓力最大時（5月），70個大中城市有19個符合“新房售價同環比均連續3月下跌”的標準；而2014商品房銷售壓力最大時（12月），70個大中城市中有63個城市符合標準，占比接近90%。如果認為符合調整首套房貸利率的城市是央行評判標準中存在銷售壓力的城市，那么從這一點來看，當前房地產需求端的壓力介于2012年和2014-2015年之間。再考慮當前的潛在需求水平低于2014-2015年，當前的房地產需求端的壓力可能已經逼近甚至超過2014-2015年。但是，從政策出臺的情況來看，當前對如限購、限售等約束性政策因城施策地放松，可能已經達到2012年的放松力度，但距離2015年房地產去庫存的政策力度仍有一定差距。
第三點，政策的受益范圍主要集中在三線和弱二線城市，部分城市政策已經放松，且部分城市人口在第七次人口普查期間已經有凈流出的趨勢，預計本次政策對地產銷售更多是邊際改善的作用。
分城市能級來看，當前調整符合標準的城市主要在三線及弱二線，一線尚無符合標準的城市。其中三線城市共有25個符合下調或取消首套住房貸款利率下限的標準，在35個三線城市中的占比為71%；二線城市共有13個符合標準，在31個二線城市中的占比為42%。
但是對三線和弱二線城市來說，部分約束性政策已經在2022年因城施策地放松，此次調整首套房貸款利率下限的政策對這些城市房地產銷售的改善只是起到邊際作用。政策的實際效果，既和三線和弱二線城市的剛性購房需求有關，也和房貸利率對首套房、剛需房銷售的影響彈性有關。
從人口流動來看，三線及以下城市的剛性購房需求空間受限于人口流出。第七次人口普查期間（2010-2020年），70個大中城市中有13個三線城市常住人口負增長，占35個三線城市的37%，而一二線城市中則僅有哈爾濱人口負增長。合理推斷，三線以下城市的人口流出壓力會更大。
第四點，可以期待的是，一部分2022年的剛性購房需求可能延遲到2023年兌現，最多可支持商品房銷售面積增速約2個百分點。
根據我們在《對直覺的背離——2023年房地產市場展望》中的測算，2022年住宅類商品房實際銷售面積相較于潛在需求存在一定程度的負偏離，預計全年的實際銷售面積較潛在需求中樞偏離-5.2%，缺口約為6500萬平方米。這個銷售缺口可能是受疫情、居民收入預期、部分項目停工爛尾等多因素共同導致的。
根據《地產下行的盡頭：多少億平是終點？——中國房地產市場的長期需求測算》里的測算，2022年潛在需求中“剛性需求：改善性需求”的比例關系約為0.9：1，預計2022年被“誤傷”的剛性需求約為2900萬平方米，這部分需求對應商品房銷售面積增速大約2個百分點。
根據統計局數據，目前不符合調整首套房貸利率標準的一二線城市共有22個，占全國住宅銷售面積的19%（按2021年數據計算），扣掉這部分之后，2900萬平方米被“誤傷”的剛需還剩下約2400萬平方米。
從2014-2015和2020年的經驗來看，首套平均房貸利率持續下降能為商品房銷售帶來短期的積極作用。如果今年房地產政策能夠大力度地支持剛性需求，那么去年被誤傷的剛需延遲到今年兌現，也能最多支持2023年住宅類商品房銷售面積增速約2%。樂觀情況下，2023年住宅類商品房銷售面積同比增速有望提升至0%。
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