美國2月就業(yè)數(shù)據(jù)較1月邊際降溫，其中失業(yè)率超預期回升，薪資環(huán)比增速創(chuàng)下近一年新低。但勞動力供需缺口仍在擴大，就業(yè)需求仍未降溫，我們判斷美國失業(yè)率尚未步入趨勢回升通道。就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，市場對3月美聯(lián)儲加息50BP的預期降溫，但仍抱有警惕。整體來看，我們認為2月就業(yè)數(shù)據(jù)本身尚不足以引發(fā)“衰退交易”，美聯(lián)儲加息節(jié)奏和終點仍存不確定性。但不可否認的是，當前經(jīng)濟放緩和金融波動風險對于貨幣緊縮的掣肘更為顯著。
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01
美國就業(yè)邊際降溫
美國2月新增非農(nóng)就業(yè)較1月放緩、但仍高于預期，基本持平于近半年以來的平均水平。美國時間2023年3月10日公布的就業(yè)數(shù)據(jù)顯示，美國2月新增非農(nóng)就業(yè)31.1萬人，高于預期的22.5萬人，但較1月的50.4萬人(調(diào)整后)明顯回落，基本持平于2022年8月以來的月度平均水平。結(jié)構(gòu)上，2月商品生產(chǎn)(2萬，前值5.1萬)、服務生產(chǎn)(24.5萬，前值33.5萬)以及政府部門(4.6萬，前值11.8萬)的新增就業(yè)人數(shù)較1月均有所回落。細分行業(yè)中，大部分行業(yè)新增就業(yè)邊際放緩，僅批發(fā)、零售等行業(yè)新增就業(yè)小幅上升。
美國2月失業(yè)率回升至3.6%；勞動參與率回升0.1個百分點。美國2月U3失業(yè)率由前值3.4%的歷史低點回升至3.6%，U6失業(yè)率由6.6%回升至6.8%。2月勞動參與率回升0.1個百分點至62.5%，對應新增勞動力41.9萬人，是2022年平均水平的兩倍左右，近三個月美國勞動力人口修復速率加快。
美國2月工資環(huán)比增速回落至近一年新低，即使同比增速小幅回升。美國2月非農(nóng)平均時薪為33.09美元，環(huán)比增長0.24%，低于預期的0.4%，并創(chuàng)先2022年2月以來的最低水平；同比增速為4.6%，低于預期的4.8%，但高于前值的4.4%；同時，非農(nóng)非管理人員平均時薪同比為5.3%。觀察到，2022年下半年以來，非農(nóng)非管理人員工資同比增速與當月PCE物價同比較為接近。據(jù)此，預計2月美國PCE同比約5.3%左右。
我們測算，美國2月勞動力供需缺口約470萬，其中供給不足貢獻約310萬。我們以2月美國就業(yè)人數(shù)(家庭調(diào)查，季調(diào))和1月職位空缺數(shù)(JOLTS調(diào)查，季調(diào))二者之和作為“勞動力需求”，以勞動力人口(家庭調(diào)查，季調(diào))作為“勞動力供給”，測算得到當前美國勞動力“供需缺口”為471萬人。美國勞動力供需缺口已連續(xù)第二個月呈現(xiàn)擴大趨勢，即使勞動力供給在穩(wěn)步修復，但勞動力需求增長的速度更快，這凸顯了美國就業(yè)市場仍然火熱。因此，我們認為美國就業(yè)市場暫不具備大幅降溫的基礎(chǔ)，失業(yè)率可能尚未步入趨勢回升通道。
02
市場暫時交易“衰退”
美國2月就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，市場對3月加息50BP的預期降溫，但仍抱有警惕。據(jù)CME FedWatch，3月10日就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，市場對3月美聯(lián)儲加息50BP的預期由70%左右，下降至40%左右。同時，市場對于本輪終端利率的預期由5.5%左右回落至5.25%左右。雖然市場認為美聯(lián)儲加速加息的必要性下降，但就業(yè)市場沒有實質(zhì)軟化，市場對美聯(lián)儲可能的鷹派行動仍抱有警惕。
就業(yè)數(shù)據(jù)邊際降溫，疊加硅谷銀行暴雷事件助推，市場似乎呈現(xiàn)“衰退交易”，但其持續(xù)性或不足。3月10日，10年美債收益率由前值3.93%大幅下降約23BP，至3.7%附近，2年美債收益率大跌30BP，至4.6%。美股三大指數(shù)當日跌幅均超過1%，納斯達克指數(shù)跌1.76%，標普500波動率指數(shù)(VIX)躍升至24.8、創(chuàng)年內(nèi)新高，硅谷銀行宣告破產(chǎn)、以及相關(guān)流動性擔憂使美股銀行板塊遭遇拋售，進一步?jīng)_擊美股。美元指數(shù)日內(nèi)跌0.56%，至104.65.金價日內(nèi)漲2.06%，至1867美元/盎司。
03
美聯(lián)儲的“幡”已被撥動了么？
整體來看，目前尚不能確定3月美聯(lián)儲加息幅度，但我們傾向于認為美聯(lián)儲“應該”加息25BP而不是50BP。
一方面，2月就業(yè)數(shù)據(jù)雖較1月邊際降溫，但絕對水平仍然強勁。如前所述，目前美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)仍然高增，勞動力供需缺口仍在擴大，就業(yè)需求并未降溫。因就業(yè)市場緊俏帶來的通脹壓力和通脹反復風險，仍然很高。在此背景下，仍需觀察即將公布的2月美國通脹數(shù)據(jù)的成色，再結(jié)合美聯(lián)儲的表態(tài)，才能進一步確認3月加息幅度。
另一方面，在美國政策利率逼近5%的“充分限制性水平”之際，經(jīng)濟衰退和金融波動風險對于美聯(lián)儲緊縮的掣肘會更顯著。目前5%以上的終端利率(并維持較長時間)或已足以“制造”衰退，只不過經(jīng)濟指標對于加息的反應存在滯后而已。此外，近期黑石CMBS違約、硅谷銀行破產(chǎn)等事件爆發(fā)，更提示我們關(guān)注美聯(lián)儲緊縮帶來的流動性壓力。雖然我們認為美國出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風險的概率不高，但金融市場的劇烈波動亦是美聯(lián)儲不得不關(guān)注的風險。
綜合來看，在當前的經(jīng)濟金融環(huán)境下，美聯(lián)儲應該選擇加息25BP、而不是突然提速。如果說市場預期的“風”向變化快，美聯(lián)儲的“幡”則應較巋然，相對于“風動幡動”，“風動幡(暫時)不動”也許是更明智的選擇。
(鐘正生為平安證券首席經(jīng)濟學家、研究院院長)
（文章來源：第一財經(jīng)）